La place de l’art dans la gestion de patrimoine

Installée à Montpellier et à Salon de Provence, la société Dame Marteau a été créée par Maître Caroline Tillie-Chauchard, Commissaire-priseur judiciaire.

En quoi consiste la fonction de commissaire-priseur ?

Le commissaire-priseur est à la fois un juriste et un historien de l’art. Il faut différencier deux types de commissaires-priseurs. D’une part, les commissaires-priseurs judiciaires sont des officiers ministériels nommés par le ministre de la Justice dont leurs activités sont définies par la loi : ventes aux enchères publiques et estimations prescrites par la loi ou par décision de justice. D’autre part, les commissaires-priseurs de ventes volontaires prennent en charge des ventes d’objets ou de meubles appartenant à des particuliers. Ils travaillent généralement au sein de sociétés commerciales, et interviennent à la demande de clients privés.

Quels sont les principaux domaines d’intervention du commissaire-priseur ?

Notre quotidien est rythmé par les ventes et les expertises. La mission première du commissaire-priseur consiste à évaluer des biens, puis, le cas échéant, les proposer à la vente.

Cette mission d’évaluation du prix des objets s’inscrit souvent dans le cadre d’une liquidation ou pour des problématiques d’assurance. Lors d’une succession, il est opportun de réaliser un inventaire et une évaluation des biens meubles du défunt, notamment lorsque la valorisation des biens meubles et inférieure au forfait mobilier correspondant à 5% de l’actif successoral. Par ailleurs, le commissaire-priseur est le seul professionnel assermenté pour l’ouverture des coffres bancaires et l’évaluation des objets s’y trouvant.

Afin de déterminer le montant des cotisations d’assurance, nous conseillons également une actualisation régulière des inventaires. En effet, le marché de l’art connaît une certaine volatilité, et il n’est pas rare que la renommée d’un artiste fluctue rapidement.

Au-delà de la mission première de fixation de prix, le commissaire-priseur conseil également des collectionneurs et investisseurs dans la constitution de leur collection. Le conseil porte également sur les stratégies relatives à l’art, notamment dans le cadre fiscal avantageux prévu pour les entreprises.

Quels sont les objets pour lesquels vous êtes le plus souvent sollicitée lors des évaluations ?

Dans le cadre de successions, nous sommes souvent sollicités pour évaluer des objets de valeur, tels que des pièces, des lingots d’or ainsi que des bijoux.

A l’inverse, lors des inventaires de mise en valeur de la collection ou pour un besoin d’assurance, ce sont les tableaux et les sculptures, incluant les bronzes, qui sont les plus fréquents. Les meubles anciens sont également nombreux, mais leur valorisation a baissé et ils sont dorénavant moins recherchés par les collectionneurs de nouvelle génération.

Rappelons que la fiscalité lors de la cession de ces actifs est intéressante avec une exonération au-delà de 22 ans de détention. Lorsque la date d’achat ne peut être justifiée, une taxation forfaitaire de 6,5% ou 11,5% – selon le type d’actifs – du prix de vente s’applique. Enfin, certaines transactions dont le montant est inférieur à 5.000€ sont exonérées.

Justement, quelles sont les mutations que vous observez sur le marché et dans les comportements des collectionneurs ?

Je pense qu’il faut distinguer deux types de collectionneurs, d’une part, le connaisseur, et de l’autre, l’investisseur. De plus en plus de collectionneurs connaisseurs s’intéressent à l’art contemporain. La renommée de certains artistes contemporains comme Pierre Soulages, Robert Combas ou Bernard Buffet atteint des sommets.
Nous voyons également un fort attrait pour les sculptures classiques ou contemporaines, et enfin pour les bronzes signés notamment de Antoine-Louis Barye.

Quant aux investisseurs, ils ont une approche plus financière et s’orientent plus facilement vers l’art moderne, les voitures de collections, et les montres. Enfin, certains investisseurs souhaitent découvrir le monde de l’art crypto, et potentiellement commencer une collection. Ces collectionneurs viennent en général du monde de la tech ou de la finance, et ont tous en commun un intérêt pour les crypto-monnaies.

Nous aurions aimé évoquer la dation d’œuvre : pourriez-vous s’il vous plait nous en dire davantage ?

Bien sûr ! La dation d’œuvre consiste pour un débiteur à régler tout ou partie du montant de sa dette en cédant la propriété d’un bien lui appartenant. On rencontre la dation d’œuvre au profit de l’administration fiscale pour le paiement des droits de succession notamment. Néanmoins, il convient de s’assurer que l’œuvre retienne l’attention de l’administration et qu’elle représente un réel intérêt pour les collections nationales.

Rappelons ici que l’administration peut également préempter certaines œuvres pour le compte des musées, notamment en refusant leur sortie du territoire. Dans les faits, le ministère de la culture refuse la délivrance du certificat d’export aux œuvres qu’il considère comme trésor national comme souvent le cas d’objets archéologiques.

Et pour finir, quelles synergies voyez-vous entre l’art et le Family Office ?

L’art n’est pas un actif comme les autres, et il s’agit d’une nouvelle approche de la gestion de patrimoine. Certaines initiatives ont tenté ces dernières années de présenter l’art et les collections comme une solution d’investissement et se sont heurtées à l’incompréhension à la fois du monde de l’art et du secteur financier.

Il n’en reste pas moins que les œuvres d’art et les objets de collections ont toujours fait partie des biens que nous possédons et que, de ce fait, ils doivent être parfaitement intégrés dans une logique de gestion patrimoniale privée. Dès lors, il est important de proposer une gestion active du patrimoine mobilier qui permette à ce capital de s’apprécier avec le temps, et qui permettra au collectionneur de continuer à faire grandir sa collection et un jour la transmettre.

Propos recueillis par l’équipe de Leone Kapital.

Après avoir doublé en février (augmentation de 0,50% à 1%), et conformément aux recommandations de La Banque de France, le taux du Livret A va s’établir à 2% au 1er août.
Cette hausse s’explique par le resserrement monétaire, couplé à une hausse violente de l’inflation, qui s’est traduit par un rebond rapide des taux d’intérêt nominaux début 2022.
A titre d’illustration, l’OAT 10 ans est passé de 0,2% fin 2021 à près de 1,5% début mai 2022. Néanmoins, depuis le début de l’été, cette progression des taux d’intérêts semble marquer le pas.

Ce ralentissement s’explique par les craintes de récession, qui font douter les marchés sur la capacité des banques centrales de remonter leur taux directeur durablement, malgré les risques inflationnistes. Ces mouvements importants sur les taux entraînent des conséquences significatives sur le support en euros, qui reste néanmoins plébiscité par les épargnants français.

Fonctionnement et composition du fonds en euros

Le fonds en euro, est un support d’investissement proposé par certaines compagnies d’assurances au sein des contrats d’assurance vie et de capitalisation. L’intérêt principal de ce placement est de proposer une garantie en capital. A cette composante sécurité, s’ajoute une forte liquidité (quotidienne voire quelques jours maximum). Pour parvenir à sécuriser le capital des investisseurs, tout en assurant sa liquidité, les équipes des assureurs en charge de la gestion du fonds en euros achètent traditionnellement des obligations émises par des émetteurs (publics et privés) de grande qualité (notation moyenne « A »). Ils conservent ensuite ces titres jusqu’à leur remboursement au terme, en touchant le coupon correspondant.

Il est assez rare que les gérants cèdent des obligations détenues avant leur terme : dans un contexte de hausse de taux, la valorisation des nouvelles obligations étant supérieure à celle des anciennes, une cession avant le terme constaterait une moins-value. Au fil des années, les portefeuilles constituant le support en euros des assureurs s’est diversifié, afin de s’adapter au contexte de taux durablement bas, et d’apporter de nouveaux leviers de performance. Au côté des obligations, les assureurs ont également acquis des actions, de l’immobilier et des actifs non cotés (dette privée, private equity, infrastructures…)

Adaptation au contexte de taux bas

Le mouvement généralisé de baisse des taux a naturellement poussé les assureurs à diversifier les sources de performance de leur portefeuille. A la fin de l’année 2021, l’allocation des actifs généraux des assureurs se composait souvent à plus de 20% voire 25% d’actifs de diversification (actions, immobilier et actifs non coté. Bien que pesant inévitablement sur la liquidité du portefeuille, ce mouvement de diversification a permis de générer une part significative du rendement des fonds en euros.

Le reste du portefeuille (75% à 80%) est en général investi pour moitié en crédit privé et pour moitié en obligations souveraines. Or dans un environnement de taux bas voire négatifs, ces actifs ont procurer une performance quasi-nulle.

La part croissante des actifs risqués dans le portefeuille s’est accompagnée d’un moindre appétit pour les obligations souveraines et celles présentant les meilleures notations. En effet, les gérants ont dû répondre à l’environnement défavorable sur les taux par une dégradation de la qualité – ou de la liquidité – des supports obligataires.

Particulièrement depuis 2020, ils ont été contraints d’accroitre leur exposition aux catégories d’obligations plus risquées (subordonnées financières par exemple) ou en se portant acquéreur d’obligations sur des maturités longues (plus de 8 ans).

Cependant, grâce à la collecte régulière des compagnies et à la stabilité du passif (peu de rachats), les gérants ont réussi à conserver un rendement positif sur le support en euros. Cette collecte s’est également révélée un inconvénient pour les assureurs, qui ont vu croitre les liquidités dans le fonds général, sans pouvoir l’investir (Cf. Contexte 2021 de taux négatifs et valorisation des actifs de diversification – actions notamment – au plus haut).

La nouvelle donne macroéconomique et le mouvement de normalisation des taux d’intérêt a drastiquement accru la latitude des gérants, leur permettant d’améliorer la qualité et le rendement des supports en euros.

Stratégies adoptées par les assureurs en 2022

Dès le tout début de l’année 2022, en voyant les taux de l’ensemble des actifs obligataires croitre rapidement, les gérants sont passés à l’achat. Dans un premier temps, ils ont utilisé les fortes réserves de liquidités accumulées, et qui représentaient fin 2021 jusqu’à 10% de leur portefeuille. Ces liquidités leur ont permis d’acheter des emprunts souverains sur des maturités assez longues (Cf. Hausse de l’OAT 10 ans).

Puis, observant une hausse du spread (écart de taux par rapport à un actif de référence, souvent les rendements des obligations souveraines), les gérants ont voulu tirer parti de cet écartement des taux. Ils ont alors, particulièrement à partir du mois d’avril, concentré leurs achats sur les obligations corporate dont le rendement était largement supérieur aux taux souverains.

En plus d’un rendement conséquent (parfois supérieur à 3%), ces emprunts obligataires présentaient l’avantage d’avoir une duration plus courte que les crédits souverains, et conservaient une excellente notation de crédit. A titre d’illustration, l’émission obligataire de mai 2022 de Bouygues s’est fait sur un coupon annuel de 2,25% (maturité 7 ans) vs 0,50% en novembre 2021 sur une maturité supérieure.

Si les gérants portent généralement les obligations acquises jusqu’à leur terme, ils ont néanmoins réalisé des arbitrages afin de profiter de bonnes conditions de marché. Ces cessions d’obligations, qui ont parfois constaté des moins-values, ont été amorties par des ventes d’actions en plus-values.

Ces ventes ont surtout permis aux gestionnaires de se repositionner sur des obligations offrant un rendement sensiblement supérieur à celles qu’ils possédaient en portefeuilles.

Résilience du fonds en euros et perspectives dans les prochains mois

Nous avons vu que le portefeuille des actifs généraux est partiellement protégé contre la hausse des taux par plusieurs éléments :

• La stabilité du passif (peu de rachats) conjuguée à une duration des actifs financiers inférieure à celle du passif. : les flux à l’actif (arrivées à maturité des obligations) sont plus courts que les flux de passifs (paiement des rachats). Cette situation permet aux gérants de réinvestir à un taux plus élevé que les échéances ainsi que les liquidités dont ils disposaient. Le cas contraire aurait été préjudiciable : les gérants auraient alors dû céder des obligations pour créer de la liquidité afin de répondre aux rachats. Ce qui aurait comme conséquence de devoir constater des moins-values sur les obligations acquises avant le mouvement de hausse des taux.
• Une diversification des actifs de plus en plus importante : au cours des dernières années, les gérants ont massivement renforcé leur exposition à l’immobilier, la dette privée, l’infrastructure et le private equity. Rappelons ici que le rendement de ces actifs dits « réels » est généralement indexé sur l’inflation. Enfin, ces actifs disposent de plus-value latente importantes, offrant donc un coussin confortable en cas de baisse.
• La hausse de spread permet de limiter la dilution des taux de rendement du portefeuille obligataire au global, les gérants pouvant investir dans des actifs corporate dont le rendement est attractif (vs taux souverains), sans augmenter le risque de contrepartie. La diversification et la sélectivité est encore plus importante qu’en 2021 lors des choix d’allocation et la sélection des supports d’investissements.

Le taux de rendement plancher sur les fonds en euros a certainement été atteint en 2021. L’année 2022 devrait être la première à voir une timide hausse du rendement sur support en euros, poussé par l’achat de nouvelles obligations avec des taux supérieurs ainsi que des actifs réels.

Le consensus estime que cette situation de taux sensiblement supérieurs à ce que nous avons connu depuis plusieurs années devrait se poursuivre : ce contexte devrait laisser une marge de manœuvre supérieure aux gérants pour effectuer des réserves de capitalisation. Ces réserves, qui correspondent à des plus-values latentes, sont conservées par les assureurs pour palier un environnement futur moins favorable.

Contexte macro-économique

Après avoir culminé au-delà des 16.000 points il y a à peine un an, le Nasdaq a perdu 31,95% depuis le début de l’année. L’indice phare des entreprises technologiques est touché de plein fouet par la fin des politiques monétaires accommodantes et des taux négatifs. En effet, la hausse inédite du coût des matières premières et les fortes poussées inflationnistes conduisent les banques centrales à adopter des politiques monétaires plus rigides. Après avoir annoncé la fin du quantitative easing au début du troisième trimestre, la banque centrale européenne a déjà confirmé deux hausses du taux de dépôt en juillet et septembre. Le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, a confirmé qu’il y avait dorénavant un consensus sur la question au sein du conseil des gouverneurs pour un retour en territoire positif des taux en Europe sous quelques mois maximum. Face à une inflation croissante, la banque centrale américaine (Fed) a également relevé, mercredi 15 juin, ses taux directeurs de trois quarts de point. Il s’agit de la plus forte hausse depuis 1994. Le président du Conseil des gouverneurs Jerome Powell a déclaré que cette hausse « est inhabituellement importante », à l’occasion d’une conférence de presse.

Corrélation des actions « tech » avec les crypto-monnaies

La récente chute des valeurs technologiques cotées s’est immédiatement propagée à un secteur qui lui est particulièrement lié : les crypto-monnaies. Le bitcoin, qui cote actuellement 20.685$ a chuté de 70% depuis son plus haut historique atteint en novembre 2021. Alors qu’il évoluait encore au-dessus de 30.000$ vendredi dernier, le décrochage du Nasdaq a entrainé une baisse immédiate de 31% du bitcoin, ce qui constitue le nouveau plus bas annuel 2022. Rappelons que le Bitcoin n’était pas descendu aussi bas depuis décembre 2020, et que le prochain seul psychologique majeur sera les 20.000$. Un mouvement similaire, voire plus marqué, est également observé sur les autres cryptoactifs.

Or, d’après les données fournies par Bloomberg, le coefficient de corrélation entre le bitcoin et le Nasdaq est en progression depuis le début de l’année, et atteint de nouveaux records depuis quelques semaines avec un coefficient de 0,80. Cette corrélation peut s’expliquer par plusieurs raisons, et notamment par la multiplication des ponts et des interdépendances entre les cryptomonnaies et les entreprises technologiques. En effet, de nombreuses sociétés technologiques s’emparent de la technologie blockchain pour faire croitre leur business model, comme Meta qui intègre désormais les NFTs au sein de son application Instagram. D’autres sociétés, comme Tesla, possèdent une part importante de leur trésorerie en cryptomonnaies.
En outre, les investisseurs institutionnels accordent désormais une place aux cryptomonnaies dans leur allocation stratégique pour diversifier leur exposition technologique, prenant donc des positions acheteuses et vendeuses similaires sur ces deux classes d’actifs.
Enfin, notons que les entreprises de la « tech », comme les cryptomonnaies, sont des actifs intrinsèquement risqués, et figurent parmi les classes d’actifs ayant le plus progressé ces dernières années, notamment à la suite de la crise du Covid-19.

Conséquences directes sur le Private Equity

Si la hausse des taux et la forte baisse des capitalisations des grandes sociétés technologiques va inévitablement avoir un effet sur les actifs non cotés, il est encore difficile d’en mesurer l’impact, et les gérants de fonds vont davantage se concentrer sur la profitabilité des sociétés que sur la croissance à tout prix.
Par définition, la gestion non cotée permet de s’exonérer des variations instantanées des valorisations « mark-to-market » et d’apparaitre ainsi moins sensible aux chocs de volatilité. La valorisation des actifs non cotés est calculée à partir des données financières et comptables, publiées avec une latence de plusieurs semaines voire de plusieurs mois. Ce mode de calcul implique donc une certaine inertie, qui explique le fait que les valorisations actuelles des actifs non cotés ne reflètent pas encore le changement de moral des investisseurs. Cette inertie va être encore renforcée par la bonne capitalisation des sociétés de technologies, qui se sont largement financées ces derniers mois et qui vont probablement décaler leurs prochaines levées de fonds. Cette stratégie leur permettrait ainsi ne pas diffuser de nouvelle base de prix.
Par ailleurs, les gérants d’actifs non cotés adoptent généralement une attitude prudente lors de la revalorisation de leurs participations et ont l’usage de ne pas revaloriser les participations au cours des 6 voire 12 mois qui suivent l’investissement, ce qui laisse une marge confortable au regard de l’augmentation des valorisations sur 2021.

Toutefois, les multiples des société cotées ont baissés dans une proportion telle que, désormais, les fonds de Private Equity – et particulièrement de Venture Capital – ne peuvent dorénavant plus l’ignorer. Rappelons que le mode d’exit le plus fréquent pour les participations non cotées consiste à les céder à des grands acteurs du secteur. Or, lorsque ces sociétés voient leurs propres multiples divisés par deux, elles vont inévitablement être plus regardantes sur le prix d’achat de ces participations. Par ailleurs, la hausse des taux va mécaniquement affaiblir l’effet bénéfique du levier lors des opérations de Private Equity, particulièrement pour les LBO.

Pour s’adapter à ces changements, les gérants de fonds non cotés vont concentrer leurs efforts pour rechercher la profitabilité des participations, et moins la croissance à tout prix, très consommateur de cash. La profitabilité permettra aux sociétés de ne pas être dépendante d’investisseurs externes pour être en mesure de croitre, et sera un élément encore plus fondamental lors de la fixation du prix de vente.

Un environnement créateur d’opportunités

Toutes les zones géographiques ne sont pas touchées de la même manière par ce phénomène de hausse de taux. En Asie par exemple, la banque centrale indienne a récemment confirmé qu’elle allait continuer à suivre une politique monétaire accommodante, alors que la banque chinoise vient même de réduire son taux directeur passant de 4.60% à 4.45%. Rappelons que les multiples des sociétés technologiques asiatiques accusent un retard structurel par rapports à ceux observés aux USA et en Europe. Néanmoins la baisse des multiples aux USA et en Europe entraînera indéniablement une conséquence sur la valorisation des entreprises technologiques asiatiques.

Le contexte décrit ci-dessus va également faire naitre des opportunités intéressantes, notamment sur le marché secondaire. Poussés par des valorisations orientées à la baisse, des gérants de fonds pourraient reconsidérer des offres jugées sous-évaluées il y a encore quelques semaines pour liquider des participations en portefeuille.

Enfin, cette correction va permettre de redonner une prime aux sociétés technologiques résilientes, dont le business model est déjà efficient et rentable. Ces dernières – qui devront peut-être couper certains coûts et ralentir leur croissance – seront moins sujettes à la volatilité actuelle et resteront privilégiées par les investisseurs. Les sociétés auront tout intérêt à conserver leur cash et à retarder autant que possible les prochaines levées de fonds, le temps que l’environnement économique s’améliore. L’impact sera en revanche beaucoup plus direct sur les start-ups qui brulent beaucoup de cash, acquises avec un effet de levier conséquent, et qui avaient été valorisées avec des multiples basés sur des espérances de résultats futurs.